El 2026-10-14, la licitación del Tesoro de la Secretaría de Finanzas ofreció cuatro instrumentos, todos liquidados en pesos, y dejó fuera el AO29, el bono en dólares de ley local que el Tesoro comenzó a colocar en julio. El comunicado de resultados no explica el motivo (Ministerio de Economía, resultados de licitación, 2026-10-14). El AO29 concentra el resto del endeudamiento local en dólares del gobierno para 2026. El programa financiero de julio del ministerio contempla USD 6.0bn de emisión local en 2026, de los cuales USD 4.0bn ya se obtuvieron mediante el AO27 y el AO28 (Ministerio de Economía, Programa Financiero Argentino, julio de 2026). Tras su reapertura del 2026-07-29, el AO29 tenía USD 976m en circulación, frente a los USD 2.0bn que faltaba conseguir (Ministerio de Economía, resultados de licitación, 2026-07-29).
El mismo programa convierte la emisión local en dólares en la mayor fuente individual para 2027, el año de la elección presidencial de octubre. Se apoya en una regla: los intereses se pagan con el superávit fiscal y el nuevo endeudamiento solo refinancia el capital heredado. Con los dólares que el Tesoro prevé comprarle al banco central, el plan tiene tres pilares: el superávit, el financiamiento nuevo y las reservas del banco central. La pregunta para un tenedor de Globales o Bonares es si cada pilar cumple antes de los pagos de bonos del 2027-01-09 y el 2027-07-09.
La factura: USD 24.9bn en 2027, la mitad para los tenedores de bonos
El Ministerio de Economía publicó su programa financiero 2026-2027 el 2026-07-06. Solo contabiliza las obligaciones en dólares del Tesoro y las fuentes en dólares destinadas a cubrirlas.
| Los tenedores de bonos deben cobrar USD 12.5bn de los USD 24.9bn que vencen en 2027 (USD bn) | Capital | Intereses | Total |
|---|---|---|---|
| FMI | 4.4 | 3.1 | 7.5 |
| Bonares (ley argentina) | 4.9 | 1.9 | 6.8 |
| Globales (ley de Nueva York) | 3.6 | 2.1 | 5.7 |
| Otros organismos internacionales | 2.8 | 2.1 | 4.9 |
| Total | 15.7 | 9.2 | 24.9 |
Fuente: Ministerio de Economía, Secretaría de Finanzas, Programa Financiero Argentino, presentado el 2026-07-06. Las filas pueden no coincidir con los totales por redondeo.
Los tenedores de bonos deben cobrar USD 12.5bn en 2027, más de la mitad del total, y una porción algo mayor corresponde a ley local que a ley de Nueva York. Las necesidades de 2026 en ese documento eran de USD 19.2bn, por lo que la factura aumenta USD 5.7bn en un año. Ambas series de bonos pagan cada enero y cada julio, el día 9, de modo que la porción de los tenedores de bonos llega en dos bloques.
La factura es el tramo más cercano de un stock de deuda bruta del gobierno central de USD 474.2bn a fines de junio de 2026. De ese total, USD 2.5bn siguen pendientes de reestructuración o en pago diferido, el 53% del resto en situación de pago normal es pagadero en moneda extranjera y USD 99.2bn se deben a acreedores oficiales, entre ellos el FMI (Secretaría de Finanzas, boletín mensual de deuda, junio de 2026). El programa refinancia ese capital en lugar de amortizarlo, así que la tabla se divide según la tarea de cada pilar: los USD 9.2bn de intereses recaen sobre el superávit, y los USD 15.7bn de capital, sobre el financiamiento nuevo y los dólares del banco central.
Primer pilar, el superávit: se achica y ahora depende de recortes de gasto
El superávit primario fue de 1.8% del PIB en 2024 y de 1.4% en 2025 (FMI, 2026-05-21). En septiembre de 2026, el sector público nacional registró un superávit primario de ARS 1.43tn y un superávit financiero de ARS 0.98tn, según cifras publicadas por el ministerio el 2026-10-16. El Instituto Argentino de Análisis Fiscal (IARAF) estimó el superávit primario de enero a septiembre en alrededor de 1.2% del PIB en su lectura de ese informe, publicada también el 2026-10-16.
El superávit se sostiene por el lado del gasto. El comunicado del FMI del 2026-05-21 proyecta que los ingresos bajen de 15.9% del PIB en 2025 a 15.5% en 2026, y que el gasto primario baje de 14.6% a 14.1%. Un superávit construido con recortes mientras los ingresos se reducen depende de la economía que genera esos ingresos.
De qué depende el superávit: la desinflación se estancó y la actividad cayó en julio
La economía mejoró a lo largo de 2025: los precios al consumidor subieron 31.5% ese año, frente a 117.8% en 2024, y el producto creció 4.4% (FMI, 2026-05-21).
Los datos de 2026 son más débiles. Los precios subieron 1.9% en septiembre, 33.4% en doce meses y 23.6% en los primeros nueve meses del año (INDEC, 2026-10-13). La proyección del FMI de mayo era de 25.0% para todo 2026, de modo que, con un trimestre por delante, la cifra acumulada está a 1.4 puntos de la proyección anual. La actividad cayó 1.4% interanual en julio y 2.9% respecto de junio en términos desestacionalizados, tras crecer 2.7% interanual en junio (INDEC, estimador mensual de actividad económica, 2026-09-24 y 2026-08-20). La proyección del FMI para el crecimiento de 2026 es de 3.5%.
Ambas tendencias juegan en contra del primer pilar. Los ingresos siguen a la actividad, y un peso que se deprecia más rápido eleva el costo en pesos de USD 9.2bn de intereses en dólares.
Segundo pilar, el financiamiento nuevo: el mercado cobra más por los años que el plan debe atravesar
El capital depende de los prestamistas, y las calificadoras se han movido a favor de Argentina este año. Fitch subió la calificación de Argentina a B- desde CCC+ en mayo de 2026. S&P la subió a B- desde CCC+ el 2026-06-10, con perspectiva estable. Moody's la subió a B3 desde Caa1 el 2026-07-21, cambió la perspectiva a positiva y, en ese anuncio, mencionó la elección de octubre de 2027 como fuente de un posible cambio de políticas.
Los precios de los bonos ubican ese riesgo en el tiempo. En los precios evaluados de SQX del 2026-10-20, Argentina tenía la única curva en dólares de los seis mercados grandes que desciende con el vencimiento: sus bonos con vencimiento dentro de cinco años rendían más que sus bonos largos, mientras que México, Brasil, Colombia, Chile y Perú pagaban más por plazos más largos. Una curva invertida indica que los inversionistas ven más riesgo en los pagos que vencen hasta 2027 y 2028 que en las décadas siguientes, que es justamente el período que el plan de financiamiento debe atravesar.
Los bonos cortos de Argentina rinden más que sus bonos largos. Rendimientos evaluados de SQX de los 49 bonos gubernamentales de Argentina en dólares estadounidenses al 26 October 2026 que vencen al menos un año después de esa fecha, por tramo de vencimiento, en porcentaje. Los bonos con vencimiento dentro de cinco años tienen un rendimiento mediano 293 puntos básicos por encima de los bonos con vencimiento a diez años o más. Fuente: precios evaluados de SQX.
De dónde sale el financiamiento nuevo: un tercio de las fuentes de 2027 aún está por conseguirse
El plan descarta un regreso a los mercados internacionales en 2027, y los precios de SQX muestran lo que ese mercado cobra. Al 2026-10-20, los bonos gubernamentales en dólares de Argentina tenían el diferencial (spread) de crédito mediano más amplio entre los gobiernos latinoamericanos con cinco o más bonos en dólares con precio, y el rendimiento mediano más alto.
El rendimiento y el diferencial medianos en dólares de Argentina son los más altos de la región. Bonos gubernamentales en dólares estadounidenses con precio de SQX al 26 October 2026 que vencen al menos un año después de esa fecha, para los 19 países con cinco o más de esos bonos (emisores clasificados como gobiernos centrales en los datos de referencia): cantidad, rendimiento mediano y diferencial de crédito mediano. Fuente: precios evaluados de SQX.
| País | USD government bonds priced | Median yield, % | Median credit spread, bp |
|---|---|---|---|
| Argentina | 49 | 10.97 | 642 |
| Bahamas | 6 | 6.64 | 185 |
| Bolivia | 6 | 8.77 | 405 |
| Brazil | 22 | 6.38 | 156 |
| Chile | 24 | 6.07 | 90 |
| Colombia | 35 | 7.39 | 247 |
| Costa Rica | 40 | 6.13 | 134 |
| Dominican Republic | 48 | 6.94 | 205 |
| Ecuador | 27 | 10.16 | 534 |
| El Salvador | 39 | 7.68 | 291 |
| Guatemala | 33 | 6.46 | 155 |
| Honduras | 8 | 6.61 | 179 |
| Jamaica | 6 | 6.28 | 136 |
| Mexico | 41 | 7.07 | 208 |
| Panama | 31 | 6.22 | 130 |
| Paraguay | 24 | 5.93 | 106 |
| Peru | 27 | 6.33 | 115 |
| Trinidad and Tobago | 10 | 6.86 | 194 |
| Uruguay | 9 | 5.87 | 91 |
En su lugar, el plan reúne el capital a partir de otras fuentes. Suman lo necesario, pero difieren en costo y en lo que dejan como consecuencia.
| Un tercio de los USD 24.9bn de fuentes de 2027 no está emitido o no está especificado (USD bn) | Monto | Lo que deja como consecuencia |
|---|---|---|
| Saldo remanente del programa 2026 | 3.7 | Fondos ya obtenidos, en su mayoría mediante nuevo endeudamiento en 2026 |
| Compras de dólares del Tesoro al banco central | 4.9 | Usa reservas del banco central sin nueva deuda |
| Refinanciación dentro del sector público | 1.8 | Un vencimiento postergado |
| Desembolsos del FMI | 1.7 | Nueva deuda con el FMI, sujeta a las revisiones del programa |
| Otros organismos internacionales | 4.2 | Nueva deuda oficial |
| Emisión en el mercado local | 5.0 | Nuevos bonos en dólares de ley local |
| Otras fuentes de financiamiento | 2.0 | Sin especificar |
| Privatizaciones | 1.5 | Un ingreso no recurrente |
| Emisión de bonos internacionales | ninguna |
Fuente: Ministerio de Economía, Secretaría de Finanzas, Programa Financiero Argentino, presentado el 2026-07-06. Las fuentes enumeradas suman USD 24.8bn frente a necesidades de USD 24.9bn por redondeo.
El saldo de 2026 de USD 3.7bn se apoya en parte en USD 4.0bn de préstamos de 2026 respaldados por garantías de organismos internacionales. Esos préstamos cambian un vencimiento de bonos por un vencimiento de préstamos: el Tesoro dispone de más efectivo y el stock de deuda no cambia. Las otras fuentes y las privatizaciones suman en conjunto USD 3.5bn, el 14% de las necesidades, y la emisión local agrega otros USD 5.0bn, el 20%. En conjunto representan alrededor de un tercio de la factura de 2027.
El 2026-06-29, el secretario de Finanzas, Federico Furiase, describió el programa 2026-2027 como ya cerrado, con un financiamiento más barato que el de los bancos internacionales (Ministerio de Economía). El tramo local de esa afirmación es el que debía cubrir el AO29, y la licitación del 2026-10-14 no ofreció ningún bono en dólares.
Tercer pilar, los dólares del banco central: USD 50.2bn brutos, de los cuales es utilizable una parte menor
El plan ya le pide al banco central USD 4.9bn en 2027, y es la única fuente de dólares del plan que no depende de un prestamista. Las reservas internacionales brutas eran de USD 50.2bn el 2026-10-19, tras un mínimo de USD 46.1bn el 2026-09-30 (BCRA, serie de reservas internacionales). Las reservas brutas sobrestiman lo que es utilizable: incluyen partidas de uso restringido, y el comunicado de prensa del FMI del 2026-05-21 sobre la segunda revisión del programa registra que Argentina no cumplió su meta de reservas internacionales netas de fines de 2025.
Para proveer dólares sin reducir las reservas, el banco central tiene que comprarlos en el mercado. Eso implica emitir pesos y aceptar un tipo de cambio más débil, o absorber esos pesos con un costo. Un peso más fuerte ayuda a la inflación y, a través de ella, al primer pilar; comprar dólares ayuda al tercero. El banco central tiene que elegir entre ambos.
La disyuntiva: ambas fechas de pago de bonos caen antes de la votación
Los tenedores de bonos cobran el 2027-01-09 y el 2027-07-09, los cargos y recompras del FMI se distribuyen a lo largo del año, y la elección presidencial llega en octubre. La primera prueba con fecha es el pago de enero, que el Tesoro tiene que financiar con el saldo de 2026 y con lo que aporten el mercado local y el banco central en las próximas once semanas. Si el AO29 no se reabre, los aproximadamente USD 1.0bn que quedaron sin conseguir en 2026 saldrán de ese saldo de USD 3.7bn. El plan no nombra ningún sustituto para el tramo local de USD 5.0bn en 2027; la fuente que no necesita prestamista es el banco central, al que el plan ya le pide USD 4.9bn, de reservas que no cumplieron su meta con el FMI. La pregunta abierta es si el gobierno protegerá el peso o el colchón de reservas cuando ambos objetivos entren en conflicto.
SQX publica precios evaluados de cierre, rendimientos y duraciones de los Globales y Bonares de Argentina, bono por bono, en días hábiles. Envíenos los ISIN de los bonos argentinos que tiene en cartera y le diremos cuáles valuamos y le enviaremos una muestra; el diccionario de datos detalla los campos que recibiría.